二十年风声
，那些先后发生和并且发生在国内公募REITs身上的动作，被压缩成了一个发生时刻。

10月27日
 ，国内翘盼数载的爱华外汇官网登录支出根本设施REITs迈出了实质性变更的一步 。

华润青岛万象城 、万科印力西溪印象城、金茂长沙览秀城，以及北京物美商业集团旗下超市等商业资产，正式在证监会官网发布了“支出根本设施REITs”申报公告 。

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有资讯将上述资讯形容为“地产商的一道曙光” 。这道曙光，为地产商进入了融资的新想象空间 ，也意味着地产领域的“运营时代”有了进化的新可能与方向 。

变更的光束，投向了商业地产圈。在可预知的将来时间里 ，商业之于地产商们的角色关键性不言而喻 ，且越来越耀眼。

01

抢发支出根本设施REITs ，

这些饮下头啖汤的公司凭什么 ？

今年3月，国内第一次明文落地“REITs扩容商业不动产”。此后，不少公司官宣或有市场数据呈现目前进行首批支出根本设施REITs的申报工作。

除已披露的华润、印力 、金茂和物美外，底层资产涉及零售商业的公司还有万达商管、大悦城、爱华外汇官网正规吗首创钜大、百联股份、天虹股份等。

于多数商业地产玩家，XM外汇平台发行支出根本设施REITs依旧处于前期探索阶段。正如龙湖CFO赵轶所言，龙湖对于支出根本设施公募REITs的准备工作 ，一要做到资产独立，二要提高项目回报率
。

多方合规
，是基本前提，亦是门槛所在。基于此 ，目前已经披露或目前申请的公司们  ，呈现出一些共性优势与特征
：

01

头部央国企为主，经营稳健 、信用评级高

透过上述表格可知 ，目前抢发支出根本设施REITs的公司，多为央国企，或具有国资基因。

一方面 ，公司经营稳健，在资本市场的表现较好，受理财人青睐。

按照发行要求 ，公募REITs每年都需要分红
，公司是否稳健经营 、项目能否平稳获取收入 、将来能否保持不断上升，都是理财人看重的关键要点
。在领域下行叠加信用风险等因素作用下
，央国企根源公司更易获得理财者信任 。

例如，印力集团识别为万科旗下的专业商业物业开发与运营水平平台，是中国领先的支出根本设施理财与运营运维公司 ，成立二十年来始终以国际化的视野专注于买东西中心的理财、开发和运营，业务贯穿支出根本设施领域全价值链 。

目前，印力已在全国53个都市布局164个项目，富拓外汇代理并承诺以不低于净回收资金的90%用于支出根本设施的理财
，拟投向5个改扩建或新建买东西中心项目 ，体现支出根本设施REITs改良支出条件，服务社会民生，服务实体财政的示范意义  。

另一方面 ，央国企资本实力在线，信用评级高 ，发行资产证券化产品更易获批 。

资产证券化对于发行主体的信用评级和底层资产要求较高 ，需要评估项目的多方面因素 ，比如存续时间、连续运营水平以及可处置性等。央国企在领域变更期表现出较强的抗周期属性 
，信用资质较好
，更易满足初步权益人资质要求，其所发行资产证券化产品易通过审批。

相较之下 ，民企发行支出根本设施REITs难度大很多。正如华创证券解读师单戈此前所言，部分民企发行支出根本设施REITs回笼资金意愿较强，但可能面临缺乏合适底层资产的难题，部分公司已将优质商业资产做抵押贷款换取现金流。

02

“实践出真知”
，有资产证券化实操经验打底

支出型根本设施的资产运营运维具有较高的进入壁垒
，资产组合收入表现与运维机构经验水平互相成就
。

因此 ，发行支出根本设施REITs，对初步权益人、运营运维机构及基金运维人都有较高的要求 。

目前目前进行支出REITs申报工作的多家公司，均发行过有关金融产品/资产证券化产品，有着丰富操盘经验 。

其中，天虹股份及首创钜大在商业资产证券化领域的首只产品，具有领域领先意义：

• 2015年12月 ，“招商创融-天虹商场（一期）资产拥护专项计划”成功发行，是国内市场上首单以国有不动产资产为根本的交易所类REITs项目；

• 2019年底，中联一创-首创钜大奥特莱斯一号资产拥护专项计划成功获深交所审议通过，首创钜大奥特莱斯REITs是国内首单百亿规模商业物业储架REITs产品
  ，也是国内首单以奥特莱斯作为底层资产的类REITs产品
  。

REITs作为一种资产变现渠道，对公司整体理财水平、资产运维专业水平有较高的要求
 ，因此有资产证券化实操经验的公司更易获批、得到市场认可。

02

印象城、万象城 、览秀城，抗打的项目才能笑到最后

公司背书之外，优质资产才是支出根本设施REITs顺利发行的压舱石。

昨日披露申报的4只支出根本设施REITs中 ，青岛万象城、杭州西溪印象城 、长沙金茂览秀城无疑都是当下地产圈抗打型商场的典型代表。

青岛万象城

以28万平的体量成为目前青岛规模最大、品牌最多的买东西中心。项目于2015年开业，拥有近500个店铺，涵盖70余家国际一线品牌。

青岛万象城创新性地打造了两层国际品牌配置，L1层主打国际精品品牌
、高化和名表氛围 ，LG层则多为设计师与潮流品牌，两个楼层各有特色与差异，满足不同群体对时尚的需求 。超半数品牌第一次进入山东或青岛，超六成店铺业绩同区域位列三甲。

●图像出处：青岛万象城微博

杭州西溪印象城

杭州城西单体总建筑面积最大的TOD 买东西中心，识别为面向家庭及都市青年的都市级买东西中心，自2013年开业运营以来，通过打造一站式买东西体验的业态组合，连续提高品牌级次，辐射人口达百万级。

2022年，杭州西溪印象城识别由家庭中心转向青年中心，在BM地铁层、露天退台、A/B馆连廊区域等人流汇集处大规模开出40+年轻力品牌首店 ，提高门店转化率。此外  ，连续孵化首发IP「印象音乐节」，在下沉广场打造半坡上·都市音乐营地 、屋顶打造晚风市集等活动 ，期间销售同比上升155%
、客流同比上升53%，印享星打开量突破了40万 ，月活跃度居全国第一。

●图像出处：杭州西溪印象城微博

长沙金茂览秀城

项目2016年开业的，是中国金茂旗下首个览秀城项目，也是金茂商业首个自主经营的滨水商业体 。项目建筑面积约10万平方米 ，2016年底开业至今已运营近7年，已成为华中地区首屈一指的体验型、休闲型、社交型的商业生活方法聚集地。

●图像出处：中国金茂微信公众号

上述已披露的三个项目之外，据WIN商业地产头条从各方整理数据可知，其他目前进行支出根本设施REITs申报的拟入池资产，基本具有以下特征：

收入方面

收入率高于领域基准 。目前 ，买东西中心实际资产收入率并不低，私募交易中经常可以达到6%年净租金收入率。从已知的数据来看
，目前目前进行申报的拟入池资产 ，cap rate基本也在6%及以上。

资产等级

公司倾向选择经营表现前30%的腰部以上项目
。这类项目风险
 、收入相对适中 ，多为抗周期水平较强的一二线核心资产。

相较之下，公司的“现金奶牛”、现金流表现最佳的头部项目，如重奢mall ，则并不在公司思考参与REITs的项目之列。

项目类别

多为连锁型的“艺人系列”产品  。申报支出根本设施REITs的这些公司 ，深耕商业领域多年 ，在各自赛道中处于龙头地位，品牌效应明显。

从已开业项目来看，这些公司均拥有知名产品条线，且核心产品线项目规模领域排名靠前，在全国都具有很强的品牌作用力 。

此外
，这些公司手握大量优质成熟商业资产，可满足监管对REITs底层资产质地及后续扩募储备的需求。

• 一方面 ，自持项目多位于商业高线都市（商业一线、准一线及二线都市），中国金茂、首创钜大、百联股份 、大悦城控股九成以上的自持项目位于高线都市，印力 
  、华润置地、天虹股份的高线都市优质资产同样在八成以上。

• 另一方面，从开业年限来看，公司多以开业5年以上的成熟期项目为主 ，成熟期项目意味着更平稳的现金流及回报。

03

商业地产的“资管时代”，还能怎么玩？

和国内首批 REITs 类似，能够实际参与根本设施REITs扩容的是优质资产、优质初步权益人和优质运维人。

何谓优质资产？

参考新加坡REITs、日本J-REITs
、香港H-REITs等，亚太成熟市场均选择在宏观财政下行周期推出商业REITs以提振财政、化解平台性风险 ，而底层资产的选择逻辑也大致如此：现金流（长期平稳的回报率）与稀缺性（穿越周期的抗风险水平）
。

往后看，在连续的法规加持下，中国公募REITs市场机制亦会向海外成熟市场靠拢 ，且不断走向成熟。

01

提高流动性，进一步活跃零售REITs市场

在亚太成熟市场，以支出根本设施REITs为代表的商业REITs是REITs市场的基座 
，而零售商业则是商业REITs的主流底层资产。

据中信建投数据，截至2023年7月
，商业REITs在日本 、新加坡、香港分别占总市值的41.6%、47.9%
、98.6% ，零售REITs在商业REITs市值的占比分别在15%
、20%、60%左右
。

参考海外经验，中国公募REITs首批项目上市仅两年时间，就已有了近千亿市值 ，推动速度并不慢，但总体流动性偏低 
、发行节奏较缓 。截至2023年9月28日
 ，中国公募REITs 28只上市标的自由流通市值406亿元 ，占总市值的44.8% ，占比不足一半
。

发行支出类根本设施REITs，能够提升理财者的理财规模 ，帮助理财者优化资产配置 ，提高市场流动性、提升REITs市场规模，从而吸引更多资金进入REITs市场，促进整个市场成熟化推动 。

02

有效盘货存量商业，商业市场与成熟区域接轨

存量时代，持有类商业地产公司寻求高效的资产退出渠道是必然动向  。目前，中国买东西中心领域从高速上升的成长期转入增速放缓的成熟期。2020年以来 ，存量买东西中心规模增速大幅下降  。

公募REITs试点规模拓展到支出根本设施领域 ，对我国商业资产证券化的实行路径有着示范作用
，也意味着商业地产市场进入了全新阶段——打通国内商业地产“投 、融 、管 、退”全链条，有效盘货存量商业资产，与美国、新加坡、日本等成熟市场接轨 。

对于商业地产持有方而言，中国公募REITs扩容意味着打通退出通道 ，提高资金效率，不必局限于大宗交易市场；对商管公司来说 ，则意味着第三方运维空间进一步提升。

从领域视角，有助于缓释初步权益人流动性压力，进而纾解商业地产领域风险。并且  ，随着商业地产市场从开发时代转入运营和资管时代
，可以有效促进公司提高内功、连续地做高收入率，走向资产运维、升值的正循环 。